2026 年以来，硫磺开启超级周期，价格从年初 3850 元 / 吨飙升至 6 月近万元 / 吨，半年涨幅超 160%，创十年新高。供需紧平衡下，拥有自有硫铁矿资源的
国城矿业（000688），凭借低成本、高弹性的硫磺业务，迎来价值重估机遇，估值修复空间广阔。
公司核心硫磺资产为内蒙古东升庙大型硫铁矿，属多金属共生矿床，硫储量位居全国前列。2025 年硫精矿产量 42 万吨，同比大增 50%，2026 年产能持续释放，叠加采矿扩建推进，硫精矿产能有望进一步提升。与炼化副产硫磺不同，公司硫精矿为铅锌开采伴生品，成本由主矿分摊，几乎无额外开采成本，毛利率长期维持 30%-35% 高位。
本轮硫磺涨价核心源于供给收缩与需求共振。国内硫磺对外依存度超 50%，中东地缘冲突导致进口受阻，港口库存从 200 万吨锐减至 90 万吨，货源极度紧缺。同时，新能源磷酸铁锂、湿法炼镍带动硫酸需求激增，叠加磷肥刚需，硫磺需求持续旺盛，价格高位具备强支撑。
国城矿业硫磺业务业绩弹性显著。2026 年硫精矿价格涨幅超 130%，现有产能满产后，每千元涨价可直接转化为净利润。保守测算，若硫精矿维持当前高价，2026 年硫磺相关业务有望贡献利润 3-5 亿元，显著增厚公司业绩。市场对公司认知仍聚焦钼、锂业务，硫磺价值尚未充分定价，存在预期差。
估值层面，公司作为稀缺的高品位硫铁矿标的，相较于纯炼化副产硫磺企业，资源属性更强、成本优势更突出。当前市场仅给予传统矿企估值，未充分反映硫磺超级周期下的资源重估价值。随着硫磺价格维持高位、产能持续释放，公司有望迎来 “业绩 + 估值” 双升。风险提示：硫磺价格波动风险、产能释放不及预期风险。
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