多层PCB已经成为公司第一营收支柱，高端化转型落地翻看近三年财报，万源通彻底摆脱低端单面板内卷，多层PCB是业绩增长核心引擎：
营收占比从2023年36.9%提升至2025年43.8%，全年多层板营收5.12亿元，成为公司第一大收入板块；低端单面板营收占比从26.7%下滑至18.4%，持续出清低毛利低效产能。
盈利结构优异：多层板毛利率29.5%，远高于单面板（21.5%）、双面板（15.7%），全公司近60%毛利由多层板贡献，产品溢价能力突出。
产品迭代：多层板延伸至高阶HDI、32层高密板、高频高速板，覆盖AI服务器、智能驾驶、光通信三大高景气赛道，跳出传统消费电子红海竞争。
二、两大景气赛道托底
多层板订单，订单增量看得见
1、汽车电子（多层板基本盘，稳健增长）
车载是多层板最大下游应用，产品用于毫米波雷达、智能座舱、BMS电源板、车载摄像头：
绑定立讯、科世达、马瑞利等Tier1，间接供货新势力+海外车企，单车PCB价值是传统燃油车7倍，行业扩容持续拉动多层板需求；
东台募投高端PCB厂房在建，新增50万㎡高端多层产能，预计2026年8月完工投产，优先供给车载客户，产能落地直接兑现业绩。
2、AI算力+光通信（多层板弹性增量，估值提升关键）
算力PCB是当前板块最强风口，公司多层板已经切入产业链：
完成北美AI大客户认证，BBU服务器配套多层PCB实现量产，适配GB300算力平台，是AI服务器刚需配件；
400G光模块PCB批量打样验证，800G光模块多层板项目稳步推进，高端光板单价比普通板数倍提升，毛利空间充足。
现有91项专利、每年新增十余项技术专利，高多层工艺形成技术壁垒，受益AI算力国产化放量。
三、全球化产能布局
泰国工厂打开多层板海外增量
内外产能错位布局，规避贸易壁垒，打开海外多层板市场：
泰国基地一期投资1.5亿，2026年Q3投产，一期主打基础板材，二期规划高端多层/HDI产能，承接东南亚台资、外资电子厂订单，海外收入从2023年2.7%提升至2025年9.9%，增速亮眼。
国内昆山+东台聚焦高附加值多层板，泰国承接低端外迁订单，国内产线资源全部倾斜AI、车载高端板，产品结构持续优化。
四、估值与风险客观梳理
利好看点
PCB同行AI标的普遍高估值，万源通估值处于板块低位，多层板产能下半年集中释放，业绩有望逐季改善；
启动港股IPO（北+H），资本化提速，后续融资助力多层板扩产，中长期成长确定性提升。
机构密集调研，重点关注多层板产能与AI客户落地进度，后续催化充足。
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